趋势股
记者 郑淯心
2025 年的旅游热拉动了航空公司的业绩恢复。
过去一年，从春节"探亲 + 旅游"双高峰、"五一"和端午假期的出游热，到暑期亲子游、研学游的走旺，以及国庆中秋假期的跨省长途游热潮，提高了航空公司的客座率。中国民用航空局的数据显示，2025 年中国民航全行业完成旅客运输量 7.7 亿人次，同比上涨 5.5%。
根据 2026 年全国民航工作会议报告，我国航空总人口已超 5 亿，成为全球第一航空人口大国。
航司在逐渐摆脱亏损阴影。
南方航空（600029.SH/1055.HK，下称"南航"）6 年来首次盈利，打破疫情后三大航持续亏损的局面。东方航空（600115.SH/0670.HK，下称"东航"）和中国国航（601111.SH/0753.HK，下称"国航"）仍在亏损，主要是因为一项会计处理，实际经营情况得到改善。
除了三大航，民营航司的营收和净利润也在增长，春秋航空（601021.SH）依然是国内最赚钱的航空公司，位于香港的国泰航空（0293.HK）也实现了营收和净利润的双增长。
华创证券交通运输分析师吴晨玥称，2025 年是行业走向业绩实质性改善的一年。关键标志是多家公司交出了减亏或扭亏的成绩单：南航实现扭亏；东航大幅减亏，利润总额已扭亏；国航营业利润减亏近 14 亿元；海南航空（600221.SH）和华夏航空（002928.SZ）也预告盈利。资深交运物流行业管理咨询顾问于占福认为，从规模端来看，2025 年是后疫情时代中国民航真正意义上的全面恢复年。
业绩修复
航空公司的利润波动主要受国内外宏观经济形势、地缘政治冲突、国际原油价格、人民币汇率、重大突发性事件（如流行病疫情、雪灾、地震等）和其他特别事项等因素影响。
2020 年之前，中国民航业曾连续 11 年保持盈利；2020 年至 2022 年，全行业累计亏损较大；直到 2023 年才迎来复苏拐点。《2023 年民航行业发展统计公报》显示：航空公司实现大幅减亏 1644 亿元。
南航成为疫情以来三大航中第一个实现盈利的航司，2025 年全年录得营收 1822.52 亿元，同比增长 4.61%；归母净利润为 8.57 亿元，扭亏为盈。财报显示，南航此番盈利主要来自旗下尚未剥离的货运板块，南航物流实现净利润 41.86 亿元，按持股比例为南航贡献约 35.75 亿元净利润。
东航、国航此前已将货运板块单独上市。东航物流（601156.SH）于 2021 年 6 月完成 A 股上市。国货航（001391.SZ）于 2024 年 12 月登陆深交所，成为当时 A 股年内最大规模 IPO。南航物流的上市之路起始于 2022 年，2025 年 2 月最新公告称，基于目前市场环境变化，为统筹安排资本运作规划，经充分沟通及审慎论证后，南航物流拟撤回上交所主板上市申请文件。
从整体规模看，三大航合计实现营业收入约为 4936.82 亿元，超过 2019 年同期水平。
吴晨玥认为，航司业绩改善主要受三方面影响。一是行业利用率的提升，尤其是宽体机利用率的提升，有效摊薄了成本。二是客座率的提升，贡献座公里收益，2025 年行业整体客座率提高至 85% 以上，其背后是需求韧性的增长以及供给的低增速，2025 年各航司机队（指一家航空公司拥有的全部飞机的总称）增速较低（如国航为 3.7%，东航为 2.7%，春秋为 3.9%），并且从公布的未来三年计划看，2026 年三大航合计增速也仅为 2.4%。三是需求的结构性趋势，国际线需求增速明显快于国内，利于拉动整体周转。
对比客运业务的关键指标可以看到，各家航司的旅客运输量和客运收入均实现了增长。
但三大航的业绩表现又存在分化：除了已盈利的南航，国航的亏损在扩大，东航的亏损在减少。国航实现营收 1714.85 亿元，同比增长 2.87%；归母净亏损 17.7 亿元，亏损扩大 15.33 亿元。东航实现营收 1399.41 亿元，同比增长 5.92%；归母净亏损 16.33 亿元，同比减亏 25.93 亿元。
从营业利润的角度看，国航 2025 年全年营业利润从 -34.3 亿元，减亏至 -20.5 亿元，亏损收窄约 13.8 亿元。但国航最终亏损扩大，是递延所得税资产转回的一次性会计影响叠加子公司拖累、航线结构恢复慢共同作用的结果。
不止国航，东航也受到了递延所得税资产转回的一次性会计影响。递延所得税资产是会计准则框架下对未来可抵扣暂时性差异的确认。疫情期间，航司因巨额亏损积累了大量递延税资产。当利润端改善后，按照审慎性原则，若评估认为未来可抵扣金额低于此前确认水平，则需转回，体现为当期所得税费用增加，直接压低归母净利润。
分季度来看，2025 年前三季度，三大航集体扭亏，国航、东航、南航归母净利润分别达 18.7 亿元、21.03 亿元和 23.07 亿元。
不论是率先扭亏的南航还是继续录得亏损的国航，第四季度传统淡季均对其业绩形成拖累。第四季度，国航净亏损 36.4 亿元，南航净亏损 14.5 亿元，东航净亏损 37.36 亿元。
于占福认为，比财报亏损更重要的是看主业造血能力的实质性修复。国航全年经营活动产生的现金流量净流入达 420.45 亿元，东航达 379.41 亿元，南航达 382.09 亿元。这意味着三大航手里握有充足的现金流，具备开辟新航线、升级服务设施、开拓"航空 + "业务的基础。
与此同时，子航司的亏损也拖累了三大航的业绩表现。
在国航披露的 9 家控股参股公司中，只有北京飞机维修工程有限公司（Ameco）、中航财务以及国泰航空 3 家实现盈利，深圳航空、山航集团、北京航空、大连航空、内蒙航空和澳门航空均未实现盈利。
在南航的子航司中，汕头航空、珠海航空、贵州航空、重庆航空和河南航空均出现亏损；但厦门航空实现盈利 7.79 亿元，南航物流实现盈利 35.75 亿元。
AI股票配资在东航的子航司中，仅中联航盈利 1.08 亿元，东航江苏、东航武汉、东航云南、上海航空均出现亏损。
民营航空中，春秋航空仍是内地最赚钱的航空公司，归母净利润为 23.17 亿元。
于占福称，春秋航空以极致低成本模式构建了护城河，其可用座公里的单位成本是全行业最低，并且 91.5% 的客座率也是行业最高的。此外，春秋航空采用单一机型，全部为窄体机机队，减少了维修运营成本，提高了运营效率。
此外，入出境旅游的加速恢复，为航司贡献了可观收益。中国民用航空局的数据显示，2025 年国际航班恢复至 2019 年的 90% 以上，国际旅客运输量同比增长 21.6%。这直接带动了航司国际业务的提升。东航国际业务收入同比增长 20.82%，国航国际客运收入同比上涨 14.13%。南航在业绩说明会上称，受益于中亚经贸旅游需求持续释放的红利，相关航线会有较好的市场支撑。
效率提升与成本挑战
客座率是衡量航司运营效率的关键指标之一。2025 年，国航、东航、南航客座率分别为 81.88%、85.86%、85.74%，分别较上年提升 2 至 3 个百分点，已超过疫情前水平。
一位行业分析人士称，三大航的客座率不同，主要与航网和机队结构的差异有关。国航拥有三大航中最多、专为长航线设计的宽体机，北美就是其传统优势航线之一，但北美航线恢复比例较低，拖累了宽体机的效率。南航则在东南亚等恢复更好的航线占比较高。此外，各航司在客座率与票价之间也有不同的平衡策略，但从最新数据看，国航已在调整策略，今年 1 — 3 月的客座率同比提升。
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根据财报，2025 年，国航每客公里收益约为 0.51 元，东航每客公里收益约为 0.49 元，南航每客公里收益约为 0.46 元，均有约 4% 的下降。在运力投入和客座率双双提升的背景下，单位收益却在下滑。
因此，航司需要让飞机飞得更久，才能在一定程度上摊薄成本。从飞机日使用率的情况来看，国泰航空位居第一，其次是春秋航空，国航则排在末尾。
于占福称，国泰航空的高利用率得益于其高效的枢纽航班波，指的是国泰精心设计其航班时刻表，将来自世界各地的航班集中在一个"波次"中抵达，让乘客可以高效中转，然后在短时间内让同一架飞机再次起飞，执行更多航段。春秋航空则通过延长时段飞行、减少过站时间，将飞机利用率发挥到极致，这是其摊薄成本的关键。但国航的利用率偏低，部分源于其宽体机队规模大，执行远程国际航线，单次飞行时间长，但每日起降架次少，拉低了平均利用率。宽体机的成本更高，提高宽体机使用效率的直接方式是飞长距离的国际航线。
吴晨玥称，从运行效率看，国际航线恢复对航司来说一举两得，既能提升宽体机的利用率，又减少了国内市场的运力投放，缓解竞争压力。国际航线的恢复有效盘活了航司闲置的宽体机资产，显著提升运营效率，解决资产闲置痛点。
在夏秋航季，三大航也在加码国际市场。
2026 年，南航集团计划新增的主要航线还包括厦门—万象、福州—阿姆斯特丹、福州—北海、北京大兴—连城、南京—雅加达等。国航计划加密北京—华沙、米兰、布达佩斯等 10 余条航线的航班，新增执行北京大兴—法兰克福、北京大兴—米兰两条国际航线。东航数据显示，其国际和地区航线平均周计划始发班次量达 1400 班。
除了提升效率，航油——作为航司总经营成本占比最大的项目，其价格的起伏也直接影响航空公司的盈利水平。
2025 年受益于航油价格下降，国航、东航、南航航空油料成本分别为 500.41 亿元、436.9 亿元、525.26 亿元，同比下降 6.85%、3.98%、4.48%。但从 2026 年 3 月开始，中东战事导致燃油成本上升，或将抬高航司的运营成本。
国航曾在财报中指出，在其它变量保持不变的情况下，若平均航油价格上升或下降百分之五，该集团航油的成本将上升或下降约 25.02 亿元。南航的测算水平和国航相当，如果燃油价格每上升或下降百分之十，将导致报告期内营运成本上升或下降 52.53 亿元。
对此，中国民航统一上调了国内航线的燃油附加费，其中 800 公里（含）以下航段每位旅客收取 60 元，800 公里以上航段收取 120 元，较此前标准上涨了 5 倍。
面对油价上涨，吴晨玥称，航司可以采取主动优化航班，探索控油、节油等新措施；上调燃油附加费只能分摊部分成本。燃油附加费的设计初衷是让航司承担不低于 20% 的新增成本，旅客承担剩余部分。但实际覆盖比例取决于需求。客座率高，覆盖比例就高；需求不好趋势股，旅客减少，覆盖比例就会降低。因此，油价的实际影响取决于高油价的持续时间、实际需求以及航司在裸票价上的调整能力。
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